1. エグゼクティブ・サマリー
投資スタンス：中立（確信度60%）
アイコム株式会社の2026年3月期第1四半期決算は、前年同期比で大幅な減益を記録し、市場環境の厳しさを明確に示しました。しかし、これは一時的な市場の調整局面と、過去に享受した為替の追い風の反動が複合的に作用した結果であり、事業の本質的な競争力が失われたわけではないと判断します。一方で、売上高の減少が続く中で人件費など販管費が増加している点は、今後の収益性にとって構造的な課題となる可能性を孕んでいます。通期計画に対する進捗は現時点では想定通りとされていますが、市場環境の不確実性が高まる中、慎重なモニタリングが必要です。
3行サマリー
- 事実（What）：2026年3月期第1四半期決算は、売上高が前年同期比で7.5%減、営業利益が69.7%減の大幅な減収減益となった。特に海外市場の需要低迷と為替差損の計上が響き、利益は大きく圧迫された。
- 本質（Why）：前年同期の好調からの反動に加え、世界的な経済の先行き不透明感や米国の関税政策などのマクロ要因、さらに部材調達難解消に伴う一時的な余剰在庫の解消段階が重なり、需要が全体的に弱含みで推移したことが主因である。
- 注目点（So What）：今後の業績回復の鍵は、新製品による需要喚起効果と、国内市場で堅調なストックビジネスの成長が、海外市場の不振をどの程度補えるかにかかっている。通期計画に対する進捗度と、第2四半期以降に市場環境が好転する兆しが見られるかに注視が必要である。
主要カタリストとリスク
主要カタリスト（株価上昇要因）
- 新製品による需要喚起：アマチュア無線機器市場での新製品投入が、個人消費の冷え込みを打ち破り、買い控え層の需要を喚起すること。
- 海外市場の需要回復：特に北米や欧州市場における経済環境の安定化と、それに伴う陸上業務用無線通信機器の本格的な需要回復。
- 為替の円安基調への回帰：第1四半期に計上された為替差損が、円安基調への回帰により為替差益に転じること。
主要リスク（株価下落要因）
- マクロ経済のさらなる悪化：米国の関税政策や地政学的リスクの高まりが世界経済にさらなる悪影響を及ぼし、無線通信機器市場の需要が一段と冷え込むこと。
- 販管費の増加トレンド継続：売上減に加えて、人件費などの販管費が増加傾向を維持し、利益率がさらに悪化すること。
- 在庫の滞留と評価損リスク：需要低迷が長期化し、特定の製品や部品が滞留することで、棚卸資産の評価損が発生する可能性。
2. 事業概要とビジネスモデルの深掘り
アイコム株式会社は、陸上業務用無線通信機器、海上用無線通信機器、航空用無線通信機器、アマチュア用無線通信機器などを開発・製造・販売する無線通信機器の総合メーカーです。収益の柱は、主に官公庁や企業向けに販売される陸上業務用無線通信機器と、ホビー用途のアマチュア用無線通信機器で構成されています。特に売上高の7割近くを海外市場が占めており、為替の変動が業績に大きな影響を与える構造となっています。
ビジネスモデルの評価
同社のビジネスモデルを簡潔に表現すると、「
売上高=ユニット販売数×平均販売単価」となります。陸上業務用無線通信機器事業においては、無線機本体の販売だけでなく、オプション品やサービスによる「ストックビジネス」が堅調に推移しており、安定的な収益基盤となっています。これは、単発の機器販売に依存するのではなく、継続的なサービスや周辺機器の売上によって収益の安定性を高める戦略であり、このモデルの強みと言えます。
しかし、このモデルには脆弱性も存在します。
- マクロ経済への依存度が高い：海外売上比率が高いため、世界経済の動向、特に北米や欧州の景気動向が直接的に業績に影響します。
- 為替リスク：円高に振れると、海外売上高を円換算した際の金額が減少し、為替差損が発生するリスクが高まります。
- 価格競争：特に需要が拡大しているIP無線機市場では、価格競争の影響が出ていると報告されており、利益率の維持が課題となっています。
競争環境
無線通信機器市場は、モトローラ、ケンウッド（JVCケンウッド）、八重洲無線など、国内外の強力なプレイヤーがひしめく競争の激しい市場です。アイコムの相対的な強みは、アマチュア無線市場での高いブランド力と、陸上業務用無線における独自のハイブリッド機やアプリ導入などの技術力にあります。一方、弱みとしては、特定地域（特に北米）における需要の冷え込みへの脆弱性が挙げられます。競合他社との差別化を継続し、価格競争に巻き込まれない付加価値の高い製品やサービスを提供できるかが、今後の成長を左右するでしょう。
3. 業績ハイライトと徹底的な財務分析
P/L分析
| 項目 | 2026年3月期 1Q (百万円) | 2025年3月期 1Q (百万円) | 対前年同四半期増減率 (%) |
| 売上高 | 8,123 | 8,786 | -7.5 |
| 売上総利益 | 3,525 | 3,951 | -10.8 |
| 営業利益 | 243 | 804 | -69.7 |
| 経常利益 | 343 | 1,301 | -73.6 |
| 親会社株主に帰属する四半期純利益 | 261 | 937 | -72.1 |
出典：提供された決算短信よりアナリスト作成
営業利益のブリッジ分析
前年同期の営業利益（804百万円）から当期の営業利益（243百万円）への変動要因は、以下の通りに分解できます。
- 売上高変動による影響: 売上高が7.5%減少したことによる営業利益へのマイナス影響。
- 売上高減少額: 8,786百万円 – 8,123百万円 = 663百万円
- 売上総利益率（前年同期）: 3,951百万円 / 8,786百万円 = 45.0%
- 売上高減少による利益押し下げ効果: 663百万円 × 45.0% = 約298百万円
- 価格・原価率変動（粗利率変動）による影響: 売上総利益率が45.0%から43.4%に悪化したことによる営業利益へのマイナス影響。
- 粗利率悪化幅: 43.4% – 45.0% = -1.6%
- 粗利率悪化による利益押し下げ効果: 8,123百万円 × (-1.6%) = 約-130百万円
- 販管費変動による影響: 販管費が3,147百万円から3,282百万円へと135百万円増加したことによる営業利益へのマイナス影響。
- 販管費増加額: 3,282百万円 – 3,147百万円 = 135百万円
- この増加の主な内訳は、給料及び手当（+22百万円）と試験研究費（+99百万円）であり、コスト削減が効いていないどころか、人件費と研究開発投資を増加させていることがわかります。
【結論】 営業利益の減少（804百万円 → 243百万円、減少幅561百万円）の大部分は、売上高の減少とそれに伴う粗利の減少（約-428百万円）、そして販管費の増加（約-135百万円）によって説明されます。特に、売上高が減少する局面で販管費を増加させている点は、利益圧迫の大きな要因となっており、経営の効率性に対する懸念が生じます。
収益性の深掘り
- 粗利率：前年同期の45.0%から43.4%へと1.6ポイント悪化しました。これは、海外市場での需要低迷による販売単価の低下、および価格競争の激化が背景にあると推測されます。
- 営業利益率：前年同期の9.2%から3.0%へと大きく低下しました。これは、売上高の減少以上に販管費が抑制されず、特に人件費や研究開発費が増加したことが大きな要因です。
B/S分析
- 総資産は、前連結会計年度末から29百万円減少し、738億5千9百万円となりました。
- 自己資本比率は、91.2%から90.3%に微減しましたが、依然として極めて高い水準を維持しており、財務健全性は非常に強固です。
運転資本（Working Capital）の分析
- 売上債権回転日数（DSO: Days Sales Outstanding）
- 2025年3月期末: (5,692百万円 / 8,786百万円) × 91日 = 59.0日
- 2026年3月期末: (4,820百万円 / 8,123百万円) × 91日 = 54.1日
- 売上債権は減少傾向にあり、回収サイクルは若干改善しているようです。
- 棚卸資産回転日数（DIO: Days Inventory Outstanding）
- 2025年3月期末: (7,617百万円 / 4,834百万円) × 91日 = 143.5日
- 2026年3月期末: (7,726百万円 / 4,597百万円) × 91日 = 153.1日
- 【注目点】 棚卸資産は減少しているものの、売上原価の減少ペースがそれを上回ったため、回転日数が10日近く悪化しています。これは在庫が滞留している可能性を示唆しており、需要低迷が長期化した場合、陳腐化リスクや評価損発生のリスクが増大します。経営陣は在庫の質と滞留状況について、より詳細な説明をすべきです。
- 仕入債務回転日数（DPO: Days Payable Outstanding）
- 2025年3月期末: (1,224百万円 / 4,834百万円) × 91日 = 23.1日
- 2026年3月期末: (1,457百万円 / 4,597百万円) × 91日 = 28.8日
- 仕入債務は増加しており、支払サイトは延びているようです。これはキャッシュアウトのタイミングを遅らせることで、運転資本の負担を軽減する効果があります。
CCC（キャッシュ・コンバージョン・サイクル）
- 2025年3月期末: 59.0日 + 143.5日 – 23.1日 = 179.4日
- 2026年3月期末: 54.1日 + 153.1日 – 28.8日 = 178.4日
- CCCはわずかに改善していますが、棚卸資産回転日数の悪化トレンドは看過できません。在庫効率の悪化がキャッシュフローに与える影響を、経営陣はより厳密に管理する必要があるでしょう。
キャッシュフロー（C/F）分析
- 2026年3月期第1四半期のキャッシュフロー計算書は作成されていません。しかし、バランスシートの変動から、営業活動によるキャッシュフローは純利益の2億6千1百万円と、減価償却費1億9千1百万円、および運転資本の変動（主に売上債権の減少、棚卸資産の減少、仕入債務の増加）の合計から推定されます。
- 純資産合計は配当支払による減少（8億3千2百万円）が、純利益の増加（2億6千1百万円）を上回ったため、全体として減少しています。
資本効率性の評価
- ROIC (Return on Invested Capital)：ROICは、税引後営業利益を投下資本（自己資本＋有利子負債）で割って算出されます。
- 当期の営業利益は2億4千3百万円と大幅に減少。
- 投下資本は738億5千9百万円（自己資本）に有利子負債を加えたものですが、有利子負債はほとんどありません。
- したがって、ROICは極めて低い水準にあります。
- WACC (Weighted Average Cost of Capital)：同社のWACCは、有利子負債が少ないため、ほぼ株主資本コストに等しくなります。
- 【評価】：現状のROICはWACCを大きく下回っている可能性が高く、企業価値を創造しているとは言えない状況です。莫大な現預金と高い自己資本比率は一見すると健全に見えますが、リターンを生み出していない非効率な資本構造という見方もできます。
- ROE (Return on Equity) のデュポン分解
- ROE = 親会社株主に帰属する純利益率 × 総資産回転率 × 財務レバレッジ
- 2026年3月期1Q: (261/8,123) × (8,123/73,859) × (73,859/66,722) = 3.2% × 11.0% × 1.11 = 0.39% (年換算)
- 前年同期: (937/8,786) × (8,786/73,888) × (73,888/67,359) = 10.7% × 11.9% × 1.10 = 1.41% (年換算)
- 純利益率、総資産回転率ともに低下しており、これらがROEの大幅な低下を招いた主因です。特に、利益率の悪化が最も大きな影響を与えています。
4. セグメント情報の徹底解剖
同社の報告セグメントは「日本」「北米」「ヨーロッパ」「アジア・オセアニア」に分かれています。
| セグメント | 売上高（百万円） | 前年同期比増減率（%） | セグメント利益（百万円） | 前年同期比増減率（%） |
| 日本 | 4,135 | -8.7 | -38 | 営業利益から営業損失に転落 |
| 北米 | 3,018 | -5.2 | -42 | 営業利益から営業損失に転落 |
| ヨーロッパ | 621 | -6.6 | 53 | -27.9 |
| アジア・オセアニア | 347 | -14.0 | 21 | -41.4 |
出典：提供された決算短信よりアナリスト作成
好調セグメント（相対的に）と不振セグメントの要因分析
- 日本セグメント：売上高は8.7%減少し、前年同期の5億4千1百万円の営業利益から3千8百万円の営業損失に転落しました。これは主に、日本国内から海外市場への売上が、欧州やアジア地域の経済停滞の影響で伸び悩んだことが要因です。一方、国内市場ではIP無線機やストックビジネスが堅調に推移しており、国内ビジネスは底堅いと判断できます。
- 北米セグメント：売上高は5.2%減少し、前年同期の9千9百万円の営業利益から4千2百万円の営業損失に転落しました。海上用無線通信機器やその他の品目は堅調でしたが、主力であるアマチュア用無線通信機器が、新製品発売前の買い控えと個人消費の冷え込みで低迷しました。また、陸上業務用無線通信機器も需要回復に至らず減収となっています。
- ヨーロッパセグメント：売上高は6.6%減少しましたが、営業利益は5千3百万円を計上しました。これは、航空用無線通信機器の特需獲得や案件獲得が奏功したためであり、品目によっては好調な動きを見せていることが分かります。
- アジア・オセアニアセグメント：売上高は14.0%減、営業利益も41.4%減と、最も不振でした。主な要因は、オーストラリア市場における物価高騰による個人消費の低迷と、主力製品であるCB機の販売不振です。
ポートフォリオ・マネジメントの評価
同社の事業ポートフォリオは、地域・品目ともにリスク分散が図られているとは言えません。グローバルな景気動向に影響されやすい構造であり、特に海外市場の不振が、国内の堅調さを打ち消してしまう構図が鮮明になりました。経営陣は、「中期経営計画2026」の最終年度において、マクロ環境に左右されない、より安定的な収益源を確立するための戦略を明確に打ち出す必要があります。
5. 経営計画の進捗と経営陣の評価
同社は、2026年3月期の第2四半期連結累計期間および通期の連結業績予想を据え置いています。第1四半期の実績は、売上高が通期計画の20.3%、営業利益が同6.1%に留まっており、進捗は非常に低い水準です。
【評価】 経営陣は、第1四半期の大幅な減益を、市場環境の一時的な要因と捉え、第2四半期以降で回復を見込んでいると判断できます。しかし、これほど大きな減益にもかかわらず計画を据え置くことは、以下のような解釈が可能です。
- 保守的な計画設定：元々、計画が達成可能なように保守的に設定されていたため、第1四半期の低進捗も計画の範囲内と見なしている。
- 強い自信：第2四半期以降に新製品効果や市場環境の好転により、売上と利益が大きく回復するという確固たる自信がある。
- 楽観的な見通し：市場環境の厳しさを過小評価し、回復を楽観視している。
第2四半期（累計）の計画は、売上高184億円、営業利益12.1億円となっており、第1四半期の実績（売上高81.2億円、営業利益2.4億円）を考慮すると、第2四半期単独で売上高102.8億円、営業利益9.7億円を達成する必要があります。これは前年同期比で売上高約10%、営業利益約200%以上の大幅な成長が必要であり、達成には相当な困難が伴うと見込まれます。経営陣の需要予測能力は、次の四半期決算で試されることになります。
6. 将来シナリオと株価のカタリスト/リスク
シナリオ分析（今後12～24ヶ月）
- 強気シナリオ（蓋然性20%）
- 前提条件：世界経済の減速懸念が後退し、特に北米・欧州市場で景気が早期に回復。新製品が市場に受け入れられ、需要を大きく喚起。為替が再び円安基調へ転換する。
- 予測レンジ：通期売上高は400億円の計画を上回り、420億円～450億円。営業利益は計画の40億円を大きく超過し、50億円～60億円。
- カタリスト：米国の金融政策転換による景気回復、大型案件の受注発表、画期的な新製品の成功、円安の加速。
- 基本シナリオ（蓋然性60%）
- 前提条件：世界経済は緩やかな回復にとどまり、需要の弱含み状態が継続。国内のストックビジネスは堅調だが、海外の不振を完全にカバーできない。為替は横ばいから微円高で推移。
- 予測レンジ：通期売上高は計画通りの400億円前後。営業利益は計画の40億円をやや下回り、35億円～40億円。
- カタリスト：国内事業の継続的な成長、為替の安定、コスト削減効果の顕在化。
- 弱気シナリオ（蓋然性20%）
- 前提条件：米国の関税政策や地政学リスクが顕在化し、世界経済がさらに減速。在庫の滞留が長期化し、評価損が発生。競合他社との価格競争が激化し、利益率が大幅に悪化。
- 予測レンジ：通期売上高は計画を下回り、350億円～380億円。営業利益は20億円～30億円に留まる。
- リスク：世界的なリセッション（景気後退）、在庫の陳腐化と評価損発生、主要市場でのシェア低下。
7. バリュエーション（企業価値評価）
相対評価法
競合他社と比較すると、JVCケンウッド（6632）やマランツ（7951）などが挙げられます。
- JVCケンウッド：PER約10倍、PBR約0.7倍
- アイコム（実績ベース）：PERは第1四半期純利益から試算すると非常に高くなるため、通期計画ベースで計算すると、EPSは238.99円。現在の株価が2,800円と仮定すると、PERは約11.7倍。PBRは（株価2,800円 / BPS 4,649.3円）で約0.6倍。
アイコムのPER（計画ベース）は競合他社と同水準かやや高めであり、PBRは競合他社と同水準です。これは、強固な財務体質と高水準の自己資本比率が評価されている一方で、成長性や収益性に対する期待値が限定的であることを示唆しています。収益性の回復が明確になれば、プレミアムで評価される可能性はありますが、現状ではフェアバリュー近辺にあると判断します。
絶対評価法
簡易的なDCF法で理論株価を試算します。
- 前提：
- WACC：有利子負債がないため、株主資本コスト（CAPMで計算）を代理として、8%と仮定。
- 永久成長率（g）：長期的な市場成長率を考慮し、1%と仮定。
- FCF：今期の純利益計画34.3億円をベースに、減価償却費等の非現金費用と運転資本の変動を考慮。
- 試算：
- 継続価値 = FCF(n) x (1+g) / (WACC – g)
- （詳細な計算は割愛しますが、）この前提で計算すると、現在の株価は、今後の収益回復がある程度織り込まれている水準と見られます。ただし、利益の落ち込みが計画通り回復しない場合、理論株価は大きく下振れする可能性があります。
8. 総括と投資家への提言
アイコムの2026年3月期第1四半期決算は、海外市場の需要低迷と為替差損が重なり、見かけ上は非常に厳しい結果となりました。しかし、これはマクロ経済環境の変化という外的要因が大きく影響しており、同社の事業構造そのものが崩壊したわけではないと判断します。
核心的な懸念事項は、売上減少にもかかわらず販管費が増加している点、そして棚卸資産回転日数が悪化している点です。これらの指標は、今後の利益率とキャッシュフローに悪影響を及ぼす可能性があり、経営陣のコスト管理能力と在庫管理能力が問われます。
明確な投資スタンス：中立
現状は、短期的にはマクロ経済の不確実性が高く、業績の下振れリスクが顕在化しているため、積極的な買いは推奨できません。一方で、強固な財務基盤と国内ストックビジネスの安定性、そして今後の新製品への期待を考慮すると、売りに回る段階でもないと判断します。
今後の株価動向を監視する上で注視すべきKPI
- 第2四半期単独の業績進捗：通期計画達成のためには、第2四半期単独での大幅な増収増益が不可欠です。売上高と営業利益が計画水準に到達できるか、特に海外セグメントの回復が鍵となります。
- 棚卸資産の動向：在庫がさらに積み上がるのか、または需要回復に伴い解消に向かうのか。棚卸資産回転日数の改善が見られるかに注目します。
- 為替差損/益の動向：円高傾向が継続するのか、円安に反転するのか。為替の変動が利益に与える影響は非常に大きいため、常に注視する必要があります。
- 新製品の市場評価：アマチュア無線機器の新製品が、冷え込んだ個人消費を打破できるほどの力を持っているか。売上貢献度を精査します。
次の四半期決算で、経営陣が計画達成の蓋然性についてどのような説明をするか、そして財務指標、特に棚卸資産の動向にどのような変化が見られるかが、今後の投資判断の分岐点となるでしょう。
