株式会社グルメ杵屋（9850）2026年3月期 第1四半期決算分析レポート

1. エグゼクティブ・サマリー

投資スタンス：中立、確信度60%

株式会社グルメ杵屋の2026年3月期第1四半期決算は、売上高は堅調に推移したものの、利益面では大幅な損失を計上し、セグメント間の業績格差が鮮明になった点が本質的な課題である。特に主力であるレストラン事業の収益性悪化は、通期計画達成に向けた最大の懸念材料であり、機内食事業の好調さだけでは全社的な利益喪失を補いきれていない。今後の投資判断においては、主力事業の構造的な課題を解決し、収益性を回復させる具体的な施策が実行できるか否かを注視する必要がある。

3行サマリー：

• 何が起きたのか（事実）： 売上高は前年同期比7.4%増と堅調に推移したものの、原材料価格高騰と人件費増加が利益を圧迫し、営業損益、経常損益、四半期純損益はいずれも赤字に転落した 。
• なぜそれが重要なのか（本質）： 収益の牽引役である機内食事業の好調さが、主力であるレストラン事業の構造的な収益性悪化を完全に補うには至っておらず、全社的な利益基盤の脆弱性が露呈したため。
• 次に何を見るべきか（注目点）： レストラン事業におけるコスト上昇に対する価格転嫁の進捗と、大阪・関西万博関連費用が収益性改善に寄与する具体的な成果（認知度向上、新規ビジネス獲得など）が見られるか。

主要カタリストとリスク：

• 主要カタリスト（株価上昇要因）：
  1. レストラン事業における戦略的な価格改定の成功と、それによる粗利率の明確な改善。
  2. インバウンド需要のさらなる拡大と、機内食事業の継続的な高成長。
  3. 大阪・関西万博への積極的な参加による、ブランド認知度の飛躍的な向上と新規事業機会の獲得。
• 主要リスク（株価下落要因）：
  1. レストラン事業において、コスト増を上回る売上増や価格転嫁が進まず、赤字幅が拡大すること。
  2. マクロ経済の悪化や為替の変動により、機内食事業の需要や原材料コストに悪影響が出ること。
  3. 万博関連費用が期待された成果を生み出せず、単なる販管費の増加に終わること。

2. 事業概要とビジネスモデルの深掘り

株式会社グルメ杵屋は、主にレストラン事業、機内食事業、業務用冷凍食品製造事業、不動産賃貸事業、運輸事業、その他の6つのセグメントで構成される複合的な事業ポートフォリオを持つ企業である 。

ビジネスモデルの評価： 同社の収益モデルはセグメントごとに異なる。

• レストラン事業： 売上 = 客数 (Q) × 客単価 (P)。このモデルの強みは、手打ちうどん等の祖業に根差したブランド認知度と、全国に広がる店舗ネットワークである 。しかし、原材料費や人件費の高騰という外部環境の変化に非常に敏感であり、これらのコスト増を客単価（P）の引き上げや客数（Q）の増加で補う必要があり、価格競争への脆弱性を抱えている。
• 機内食事業： 売上 = 搭載食数 (Q) × 単価 (P)。この事業は、関西国際空港の国際便需要に直接的に依存している 。強みは、コロナ禍からの回復期にある国際航空需要という強力な追い風を受けている点である 。しかし、航空会社の経営方針や地政学的リスク、パンデミック等の影響を受けやすいという脆弱性も併せ持つ。
• 業務用冷凍食品製造事業： 売上 = 生産量 (Q) × 単価 (P)。冷凍おせち製造における業界内での地位や、冷凍宅配弁当市場におけるODM事業の拡大が強みである 。一方、製造ライン改修のような設備投資が利益を一時的に圧迫するリスクがあり、生産効率の改善が収益の鍵となる。

競争環境： レストラン事業においては、丸亀製麺（トリドールホールディングス）やはなまるうどん（吉野家ホールディングス）といった強力な競合が存在する。これらの競合と比較した場合、グルメ杵屋は「手打ちうどん」という品質へのこだわりを差別化要因としているが、価格帯や店舗数では劣る可能性がある。機内食事業では、同社が事業を展開する関西国際空港での主要なケータリングサービス提供会社が競合となるが、国際便の増便という市場全体の成長が当面は競争を緩和していると見られる 。

3. 業績ハイライトと徹底的な財務分析

P/L分析：

項目	2026年3月期1Q (百万円)	2025年3月期1Q (百万円)	前年同期増減額 (百万円)	前年同期増減率 (%)
売上高	10,461	9,738	+723	+7.4%
営業利益	△106	124	△230	–
経常利益	△82	140	△222	–
親会社株主に帰属する四半期純利益	△141	43	△184	–

• 営業利益のブリッジ分析（概算）：
  • 2025年3月期1Q営業利益： 124百万円
  • ①売上数量/ミックス変動： 売上高は7.4%増加 。機内食事業（売上高21.8%増 ）やその他事業（売上高20.9%増 ）が寄与し、全体の売上増に貢献した。一方、レストラン事業は売上高3.3%増にとどまっており、ミックス的には高収益事業の寄与度が高まった可能性があるが、事業別利益を見ると、このミックス変動は全体の利益改善には繋がっていない。
  • ②価格/原価率変動： 売上原価が6,139百万円から6,860百万円へと約721百万円増加し、売上高の増加（723百万円増）とほぼ同額となっている 。これは、売上高が増加した一方で、原価率が前年同期の63.0%（6,139 / 9,738）から65.6%（6,860 / 10,461）へと悪化したことを意味する 。特にレストラン事業において、米や原材料価格の高騰、人件費の上昇が想定を上回ったことが減益の主因と説明されている 。このコスト増は、セグメント利益を1億28百万円の利益から18百万円の損失へと大幅に悪化させており、全体の利益圧迫の最大の要因である 。
  • ③販管費変動： 販売費及び一般管理費は3,473百万円から3,707百万円へと約234百万円増加している 。これは主に大阪・関西万博に関連する費用を計上したことが要因である 。
  • 2026年3月期1Q営業損失： △106百万円
  • 分析： 売上増による利益押し上げ効果は、原価率の上昇と販管費の増加によって完全に相殺され、さらに上回るコスト増が利益を押し下げ、結果として営業損失を計上した 。特に、主力のレストラン事業における原価率の悪化が、全体の利益構造の脆弱性を示している。

B/S分析：

• 総資産： 前連結会計年度末から3億46百万円増加し、318億4百万円となった 。これは主に売掛金の増加（1億58百万円増）と、機械装置及び運搬具の増加（1億51百万円増）によるものである 。
• 負債： 総負債は前連結会計年度末から6億62百万円増加し、227億7百万円となった 。短期借入金が7億円増加しており、資金調達ニーズの高まりが示唆される 。
• 純資産： 前連結会計年度末から3億15百万円減少し、90億96百万円となった 。これは、配当金の支払い（1億60百万円）と四半期純損失（1億41百万円）が主因である 。
• 安全性指標： 自己資本比率は29.4%から28.1%に低下しており、純資産の減少と負債の増加が原因である 。
• 運転資本の分析（CCC）：
  • 売上債権回転日数（DSO）： (売掛金 / 売上高) × 90日
    • 2025年3月期1Q: (2,431百万円 / 9,738百万円) × 90日 = 22.4日
    • 2026年3月期1Q: (2,589百万円 / 10,461百万円) × 90日 = 22.2日
  • 棚卸資産回転日数（DIO）： (商品及び製品 + 原材料及び貯蔵品 / 売上原価) × 90日
    • 2025年3月期1Q: ((375+441)百万円 / 6,139百万円) × 90日 = 12.0日
    • 2026年3月期1Q: ((438+479)百万円 / 6,860百万円) × 90日 = 12.0日
  • 仕入債務回転日数（DPO）： (買掛金 / 売上原価) × 90日
    • 2025年3月期1Q: (1,434百万円 / 6,139百万円) × 90日 = 21.0日
    • 2026年3月期1Q: (1,489百万円 / 6,860百万円) × 90日 = 19.5日
  • CCC (DSO + DIO – DPO)：
    • 2025年3月期1Q: 22.4 + 12.0 – 21.0 = 13.4日
    • 2026年3月期1Q: 22.2 + 12.0 – 19.5 = 14.7日
  • 考察： CCCは前年同期から1.3日悪化しており、キャッシュフロー創出能力が若干低下していることを示唆している。特にDPO（仕入債務回転日数）の短縮は、サプライヤーへの支払いが早まったことを意味し、キャッシュアウトが加速している。これは、原材料高騰下で仕入れ条件が悪化している可能性を示唆しており、経営陣の交渉力が試されている状況と見ることができる。一方で、棚卸資産は売上原価の増加に応じて増加しており、回転日数は維持できている。しかし、業務用冷凍食品製造事業では冷凍おせちの製造開始が遅れたと説明されており 、在庫の質や、今後の販売計画との整合性を注視する必要がある。

キャッシュフロー（C/F）分析： 今回の決算短信には四半期連結キャッシュ・フロー計算書は作成されていない 。しかし、営業利益の赤字と純利益の赤字から、営業キャッシュフローはマイナスまたはそれに近い水準にあると推測される。営業キャッシュフローと純利益の乖離（アクルーアル）を評価する十分な情報がないため、次の四半期以降の開示を待つ必要がある。

資本効率性の評価：

• ROIC（投下資本利益率）とWACC（加重平均資本コスト）： 営業利益が大幅な赤字となったため、ROICはマイナスであり、WACCを大幅に下回っていることは明らかである。これは、同社が投下した資本に対して十分なリターンを生み出せておらず、企業価値を毀損している状況を示している。この状態が続く限り、新たな設備投資（機械装置及び運搬具の増加など ）は更なる価値毀損に繋がるリスクがある。
• ROE（自己資本利益率）： 四半期純利益が赤字であるため、ROEもマイナスである。デュポン分解を行うと、純利益率がマイナス（-1.35%）となったことが主因であり、総資産回転率（約0.33倍）や財務レバレッジ（約3.5倍）が維持されていても、最終的な株主へのリターンは生み出せていない。

4. セグメント情報の徹底解剖

• レストラン事業： 売上高は62億9百万円（前年同期比3.3%増）と微増にとどまった 。しかし、セグメント利益は前年同期の1億28百万円の黒字から18百万円の損失へと急激に悪化している 。この減益は、米をはじめとする原材料価格の高騰と人手不足による人件費の上昇が「想定以上」であったことが原因とされており、これらのコスト増を十分に吸収できていないことが明確な課題である 。店舗の出退店状況を見ると、新店1店舗に対し、退店が5店舗と、事業のスクラップアンドビルドが進められている状況と見受けられる 。
• 機内食事業： 売上高は20億28百万円（前年同期比21.8%増）、セグメント利益は2億12百万円（前年同期比120.1%増）と、全セグメントの中で突出した好業績を記録した 。国際線の航空需要増加と生産体制の効率化が成功の要因であり、この事業が全社の売上増と利益を下支えしている構図である 。
• 業務用冷凍食品製造事業： 売上高は11億89百万円（前年同期比2.6%増）と微増したが、セグメント利益は前年同期の20百万円の損失から92百万円の損失へと赤字幅が拡大した 。これは、今後の増産体制構築のための製造ライン改修工事が、粗利率の高い冷凍おせちの製造開始を遅らせたことが原因と説明されている 。一時的な費用と説明されているが、利益へのマイナスの影響は無視できない。
• 不動産賃貸事業： 売上高は1億69百万円（前年同期比2.6%減）、セグメント利益は22百万円（前年同期比30.5%減）と減収減益となった 。なにわ筋線の建設工事に伴う区画閉鎖と固定資産税等のコスト増が原因であり、これは構造的な問題である 。
• 運輸事業： 売上高1億17百万円（前年同期比4.6%増）、セグメント損失は4百万円（前年同期は5百万円の損失）と、増収を達成し赤字幅を縮小させた 。
• その他： 売上高は7億47百万円（前年同期比20.9%増）、セグメント利益は23百万円（前年同期は損失）と増収増益を達成した 。米穀卸売事業の販売数量増加が主因である 。

ポートフォリオ・マネジメントの評価： 同社の事業ポートフォリオは、主力であるレストラン事業が不振に陥る中、機内食事業やその他事業が好調に推移し、売上高全体を牽引している。これにより、特定の事業セグメントへの依存リスクをある程度分散させている点は評価できる。しかし、最も利益貢献が期待されるレストラン事業の収益性が構造的に悪化している現状は、ポートフォリオ全体のリスクを高めている。経営陣には、高成長セグメントの利益を再投資して事業拡大を加速させる一方で、不振セグメントの抜本的な構造改革（単なるコスト削減ではなく、事業モデルの見直しや戦略的な価格改定を含む）を急ぐことが求められる。

5. 経営計画の進捗と経営陣の評価

同社は2026年3月期の通期連結業績予想を、売上高42,500百万円、営業利益1,070百万円、経常利益1,000百万円と据え置いている 。第1四半期の実績は、売上高が約25%、営業利益は大幅な赤字（△106百万円）となっており、通期計画に対して大幅なビハインドを負っている 。

• 通期計画達成の蓋然性：
  • 売上高については、第1四半期で既に計画の約25%を達成しており、今後の季節性を考慮しても達成可能な水準にあると判断できる。
  • しかし、営業利益1,070百万円の通期計画達成は極めて困難であると評価せざるを得ない。第1四半期で106百万円の損失を計上しており、残りの3四半期で約1,176百万円の利益を稼ぎ出す必要がある。特に、利益を圧迫している原材料費や人件費の高騰が短期的に解消される見込みは薄い。
• 経営陣の評価：
  • 第1四半期で大幅な利益損失を計上したにもかかわらず、通期計画を据え置いた経営判断は、非常に楽観的であるか、あるいは今後、レストラン事業の収益性を劇的に改善させるための具体的な施策（大規模な価格改定、抜本的なコスト削減など）に相当の自信を持っていると解釈できる。
  • しかし、決算短信や説明資料からは、その具体的な施策や効果に関する詳細な説明は不足している 。このため、経営陣の需要予測能力や、現在の厳しい事業環境に対する危機意識、そして実行力には疑問符が付く。投資家としては、経営陣からのより具体的な戦略説明と、それが次四半期以降の決算にどのように反映されるか、注意深く監視する必要がある。

6. 将来シナリオと株価のカタリスト/リスク

• 強気シナリオ：
  • 前提条件： レストラン事業において、メニュー価格改定が成功し、客数減少を招くことなく粗利率が大幅に改善する。機内食事業の国際線需要が想定以上に拡大し、関西国際空港における同社のシェアが向上する。大阪・関西万博関連費用が、ブランドイメージ向上と新規取引先獲得に繋がり、長期的な収益源となる。
  • 売上・利益予測レンジ： 売上高43,000～44,000百万円、営業利益1,000～1,200百万円。
• 基本シナリオ（現時点での最も蓋然性の高いシナリオ）：
  • 前提条件： レストラン事業の収益性悪化は継続するものの、小幅な価格改定や効率化により赤字幅は限定的となる。機内食事業は引き続き好調を維持し、全社売上を牽引する。万博関連費用は収益への直接的な貢献は限定的。
  • 売上・利益予測レンジ： 売上高41,500～42,500百万円、営業利益200～400百万円。
• 弱気シナリオ：
  • 前提条件： レストラン事業におけるコスト増が止まらず、価格改定も不発に終わり、赤字幅がさらに拡大する。為替の変動や地政学リスクにより国際便の需要が減速し、機内食事業の成長が鈍化する。冷凍食品事業における設備投資が期待通りの成果を生み出せず、利益圧迫が長期化する。
  • 売上・利益予測レンジ： 売上高39,000～41,000百万円、営業損失500百万円以上。

具体的なカタリストとリスク：

• カタリスト：
  • 新メニューのヒットやSNSマーケティングの成功によるレストラン事業の客数増。
  • 関西国際空港の国際線新規就航や増便発表。
  • 万博に関連した具体的な大型受注や新規パートナーシップの発表。
• リスク：
  • 鳥インフルエンザなどの伝染病発生による外食需要の急減。
  • 円安のさらなる進行による輸入原材料コストの急騰。
  • 食品安全に関する問題発生によるブランドイメージの失墜。

7. バリュエーション（企業価値評価）

• 相対評価法：
  • 同社は現在赤字のため、PERは計算できない。PBR（株価純資産倍率）で比較する。同社のPBRは執筆時点で約1.1倍であり、外食産業の平均的なPBR（1.5～2.0倍）と比較するとディスカウントされている。これは、主力事業の収益性悪化や、複合的な事業ポートフォリオを持つことによる事業構造の複雑性、そして明確な成長ストーリーが見えにくいことに起因すると考えられる。
• 絶対評価法：
  • 簡易的なDCF法を用いて評価を行うには、今後の利益予測が不安定すぎるため現時点では困難である。しかし、現状の営業利益がマイナスであることを考慮すると、現在の株価は純資産価値（PBR1倍）をわずかに上回る水準で評価されているに過ぎず、将来の利益回復への期待が織り込まれている状況と見ることができる。

8. 総括と投資家への提言

株式会社グルメ杵屋の2026年3月期第1四半期決算は、全社売上高の堅調な増加というポジティブな側面がある一方で、主力事業の構造的な収益性悪化という深刻な課題が露呈した。特に、レストラン事業におけるコスト増の吸収が不十分である点は、通期計画達成の蓋然性を著しく低下させており、今後の利益創出能力に強い懸念を抱かせる。機内食事業の好調さは評価できるが、その利益だけでは全社の損失を補うには力不足である。

• 投資スタンス：中立
• 論理的根拠： 好調なセグメントが存在するものの、最大の収益ドライバーであるはずのレストラン事業の不振が、全社の利益基盤を不安定にしている。通期計画を据え置いた経営陣の判断は、現時点では楽観的であり、今後の具体的な収益改善策の実行とその効果を確認するまで、積極的な投資は控えるべきと判断する。
• 投資家が注視すべき重要KPI：
  1. レストラン事業のセグメント利益率： 今後、価格改定の効果が利益率に反映されるか。
  2. 売上原価率の推移： 原材料価格高騰の影響をどの程度吸収できているか。
  3. 四半期ごとの営業利益の推移： 第1四半期をボトムに、今後の利益が計画に沿って回復していくか。
  4. CCCの動向： 特にDPO（仕入債務回転日数）が再び延びるか否か。
  5. 万博関連費用の収益貢献度： 販管費として計上される万博関連費用が、売上増という形でリターンを生み出しているか。

これらのKPIを次四半期以降の決算で詳細に分析し、経営陣の戦略が奏功しているか、あるいは課題がより深刻化しているかを判断する必要がある。現時点では、株価の本格的な上昇を期待する材料に乏しく、リスクとリターンのバランスを考慮すると中立的なスタンスが妥当である。