投資スタンス: 中立（確信度60%）
3行サマリー: HYUGA PRIMARY CAREの2026年3月期第1四半期決算は、売上高が計画通りに進捗したものの、事業拡大に伴う先行投資が利益を圧迫し、営業利益は前年同期比で減益となった 。在宅訪問薬局事業の堅調な成長とプライマリケアホーム事業の潜在性は評価できるが、きらりプライム事業の進捗遅れや、新規施設への先行投資負担が続くことで、短期的な利益のブレは避けられない 。経営計画の達成には、新規投資の収益化ペースが鍵となるため、現時点では慎重な「中立」スタンスを維持する。
主要カタリストとリスク:
- ポジティブ・カタリスト:
- プライマリケアホーム事業の新規施設（熊本はません、久留米聖マリア病院前駅）における入居率の早期向上と単月黒字化の達成 。
- きらりプライム事業における大型コンサルティング案件の成約と、在宅支援システム「エイドプライム」の販売開始による収益貢献 。
- セントラルファーマシー構想の進展と、北海道エリアにおける在宅患者数1,000人超の達成による在宅訪問薬局事業の利益率改善 。
- ネガティブ・リスク:
- 新規開設したプライマリケアホームの入居者獲得の遅延が長期化し、先行費用が計画以上に増加すること 。
- きらりプライム事業において、大型案件の期ズレが常態化し、加盟店数の増加トレンドにもかかわらずARPU（顧客単価）が低迷すること 。
- 採用費用や新規出店費用が想定を上回り、在宅訪問薬局事業の利益率がさらに悪化すること 。
2. 事業概要とビジネスモデルの深掘り
HYUGA PRIMARY CAREは、「患者が24時間365日、自宅で安心して療養できる社会インフラを創る」という理念の下、主に3つの事業を展開している 。
- 在宅訪問薬局事業（きらり薬局）: 在宅で療養する患者宅や高齢者施設に薬剤師が訪問し、服薬指導や薬の管理を行う 。収益モデルは、売上 = （在宅患者数 x 在宅処方箋単価）x 処方頻度 で構成される。この事業の強みは、24時間365日体制の構築と医師やケアマネジャーとの強固な連携による高い参入障壁である 。
- きらりプライム事業: 在宅訪問薬局の運営ノウハウを、中小規模の薬局に提供するプラットフォーム事業 。収益モデルは、売上 = 加盟店舗数 x ARPU（顧客単価） に分解でき、基本料金、報告書システム利用料、コンサルティングサービス料などで構成される 。サブスクリプション型と従量課金型の組み合わせにより、安定的な収益基盤を構築している 。
- プライマリケアホーム事業: 要介護度が高く、医療依存度の高い患者向けの住宅型有料老人ホームの運営 。収益モデルは、売上 = 入居者数 x 月額平均単価。在宅訪問薬局事業のノウハウを活かしたクロスセル戦略の起点であり、事業ポートフォリオの中で最も高い収益性を持つことが期待されている 。
競争環境: 在宅訪問薬局市場は、今後も高齢化に伴い拡大が見込まれている 。同社の強みは、長年の在宅訪問で培ったノウハウと、医師・ケアマネジャーとの連携力にある 。競合となるのは大手調剤チェーンや新規参入企業だが、24時間365日対応体制や、複雑な調剤業務を効率化するノウハウの蓄積は容易ではないため、高い参入障壁を築いている 。
一方、きらりプライム事業の競争環境は、中小薬局の生き残りをかけた変革需要を背景に、コンサルティングやITソリューションを提供する他社との競争が想定される 。同社の強みは、自社で在宅訪問薬局を運営していることによる実用的なノウハウ提供にある 。しかし、市場が拡大するにつれて、より安価なITツールや競合サービスが登場する可能性があり、サービスの付加価値を継続的に高めていく必要がある。
プライマリケアホーム事業は、高齢者施設運営市場という巨大市場で、医療依存度の高い患者層に特化することで差別化を図っている 。一般的な有料老人ホームやホスピス住宅とは異なるポジショニングで、価格面でも競争力を持つことが示されている 。しかし、初期投資が大きく、入居者獲得に遅れが生じると収益を圧迫するリスクがある 。
3. 【最重要】業績ハイライトと徹底的な財務分析
P/L分析 (2026年3月期 第1四半期)
| 項目 (百万円) | 2025/3期1Q 実績 | 2026/3期1Q 実績 | 前年同期比増減額 | 前年同期比増減率 | 計画（上期） | 進捗率 |
| 売上高 | 2,240 | 2,585 | +344 | +15.4% | 5,720 | 45.2% |
| 営業利益 | 145 | 105 | △39 | △27.3% | 512 | 20.6% |
| 経常利益 | 141 | 96 | △44 | △31.8% | 490 | 19.7% |
| 四半期純利益 | 94 | 63 | △30 | △32.6% | 347 | 18.4% |
営業利益のブリッジ分析: 前年同期の営業利益145百万円から、当期105百万円への減少要因を分解する 。
- 売上高増減要因: 在宅訪問薬局事業の売上増加（+200百万円）、きらりプライム事業の売上増加（+27百万円）、プライマリケアホーム事業の売上増加（+116百万円）が主な要因 。売上高全体では+344百万円の増加。
- 粗利率変動要因: 売上総利益は前年同期の478百万円から477百万円と微減しており 、売上高が15.4%増加しているのに対し、売上原価は19.6%増加している 。これは新規事業の立ち上げに伴うコスト構造の変化、特にプライマリケアホーム事業の赤字や、きらりプライム事業の大型コンサル案件の期ズレが影響したと考えられる 。
- 販管費変動要因: 販売費及び一般管理費は、前年同期の333百万円から371百万円へと+38百万円増加している 。これは主に在宅訪問薬局事業における新規出店に伴う出店費用や採用費用、また、きらりプライム事業の大型プロジェクトの先行費用などが影響している 。
結論: 売上高は順調に増加したものの、事業拡大のための先行投資（特に販管費）と新規事業の立ち上げコスト（売上原価に含まれる可能性）が利益を大きく押し下げた構造が明確である 。
B/S分析: 2026年3月期第1四半期末の総資産は8,015百万円と、前期末比で964百万円増加した 。負債も1,043百万円増加し、自己資本比率は前期末の33.6%から28.6%に低下している 。この負債増加は、事業拡大に備えた短期・長期借入金の増加によるもので、財務レバレッジが高まっている状況 。
運転資本の分析（CCC）: 提供された情報からCCCを直接算出することはできないが、売上債権回転日数を概算する。
- DSO (売上債権回転日数): 売掛金2,058百万円 ÷ 1日の売上高（2,585百万円 ÷ 91日）= 約72.5日。これは前期末の売掛金1,873百万円 ÷ 1日の売上高（9,984百万円 ÷ 365日）= 約68.5日と比べて微増している。事業規模拡大に伴い売掛金が増加しており、今後のキャッシュフロー管理が重要となる 。
- DIO (棚卸資産回転日数): 商品251百万円 ÷ 1日の売上原価（2,108百万円 ÷ 91日）= 約10.9日。前期末の161百万円 ÷ 1日の売上原価（7,789百万円 ÷ 365日）= 約7.5日と増加傾向。新規出店や事業拡大に伴い在庫が増加しているが、売上原価も増加しているため、在庫の質に大きな懸念は今のところ見られない。
- DPO (仕入債務回転日数): 買掛金970百万円 ÷ 1日の売上原価（2,108百万円 ÷ 91日）= 約42日。前期末の756百万円 ÷ 1日の売上原価（7,789百万円 ÷ 365日）= 約35日と増加傾向。これは資金繰りにとって好ましい兆候だが、サプライヤーとの関係性にも注意が必要。
結論: 運転資本は事業拡大に伴い増加傾向にあり、キャッシュフローへの影響を注視する必要がある。特に売掛金の増加は、売上規模拡大の裏側で資金回収に遅れが生じていないか、今後も継続的に監視すべき指標である。
キャッシュフロー（C/F）分析: 第1四半期連結累計期間のキャッシュフロー計算書は作成されていないが 、バランスシートの現金及び預金の動きから推測する 。
- 現金及び預金は前期末の565百万円から869百万円へと303百万円増加した 。これは主に借入による増加であり 、事業拡大に伴う投資活動を賄うために財務活動によるキャッシュフローがプラスになった可能性が高い。
- 利益は減益となっているため、営業活動によるキャッシュフローは純利益を上回るが、減価償却費や運転資本の増加を考慮すると、前期よりも減少している可能性がある。
資本効率性の評価:
- ROIC（投下資本利益率）とWACC（加重平均資本コスト）:
- ROIC = EBIT(1-t) / 投下資本。当期の実績から概算すると、税引後営業利益（105百万円 x (1-30%) = 73.5百万円）と投下資本（有利子負債3,117百万円 + 純資産2,293百万円 = 5,410百万円）から、年率換算するとROICは約5.4%となる 。
- WACCは開示されていないが、一般的なWACCを5%程度と仮定すると、現時点のROICはWACCをわずかに上回る水準であり、企業価値を創造しているとは言えるものの、そのマージンは非常に小さい。
- ROEのデュポン分解:
- ROE = 純利益率 x 総資産回転率 x 財務レバレッジ
- 純利益率: 前年同期4.2%（94百万円 / 2,240百万円）から当期2.4%（63百万円 / 2,585百万円）へと大幅に低下している 。
- 総資産回転率: 前期通期1.4回（9,984百万円 / 7,051百万円）から当期は年率換算で1.3回（2,585百万円 x 4 / 8,015百万円）と微減している 。
- 財務レバレッジ: 前期通期2.97倍（7,051百万円 / 2,371百万円）から当期3.5倍（8,015百万円 / 2,293百万円）へと上昇している 。 結論: ROEは、純利益率の悪化を総資産回転率の微減と財務レバレッジの上昇で補う形となっている。利益率の悪化が主因であり、今後も財務レバレッジに頼る成長が続く場合、財務健全性への懸念が高まる可能性がある。
4. 【核心】セグメント情報の徹底解剖
| セグメント | 売上高 (百万円) | 前年同期比増減率 | セグメント利益 (百万円) | 前年同期比増減率 |
| 在宅訪問薬局事業 | 1,845 | +12.2% | 158 | +67.7% |
| きらりプライム事業 | 259 | +12.0% | 132 | +0.6% |
| プライマリケアホーム事業 | 480 | +32.0% | △25 | 前年同期67 |
| その他事業 | 0 | △11.1% | △9 | 前年同期△2 |
在宅訪問薬局事業: 売上高は前年同期比12.2%増と順調に成長しており、在宅患者数も1万人を突破した 。特筆すべきは、売上高成長率を大きく上回る67.7%のセグメント利益成長率である 。これは、先行的な人材採用や自動監査システムの導入、AIを利用したRPAによる報告書作成業務の効率化が功を奏し、運営効率が向上したことを示唆している 。この利益率改善は、事業がスケールし始めた証拠であり、今後の成長ドライバーとして最も期待できる。北海道への新規進出やセントラルファーマシー構想の進展は、さらなる成長の起爆剤となる可能性がある 。
きらりプライム事業: 売上高は12.0%増加し、加盟店舗数も過去最高を更新した 。しかし、セグメント利益はわずか0.6%増と横ばいだった 。これは、大型コンサルティング案件の期ズレに加え、在宅専門店や在宅支援システム（エイドプライム）の販売準備といった先行投資が影響している 。加盟店舗数の増加トレンドは強みだが、ARPUは想定以上に進捗した加盟店舗数の増加により低下した 。今後は、大型案件の成約と新サービスの販売が収益性を左右する重要な要素となる。
プライマリケアホーム事業: 売上高は前年同期比32.0%増と最も高い成長率を記録した 。これは、新施設（熊本はません、久留米聖マリア病院前駅）の開設によるもの 。しかし、新規施設の開設コスト負担が重荷となり、セグメント利益は前年同期の67百万円の黒字から25百万円の赤字に転落した 。特に「熊本はません」の入居者獲得に苦戦したことが影響している 。ただし、足元の入居状況は順調に推移しており、単月黒字化が見えてきたとのことであり、今後の収益改善が期待される 。この事業は高い成長ポテンシャルを持つが、施設立ち上げ期の赤字リスクと入居率の動向が最大の懸念点である。
ポートフォリオ・マネジメントの評価: 経営陣は、在宅訪問薬局事業で得たノウハウをきらりプライム事業やプライマリケアホーム事業に活かすという、明確なシナジー戦略を展開している 。第1ステップ（在宅訪問薬局）で着実に収益を上げながら、第2ステップ（きらりプライム）で市場への影響力を拡大し、第3ステップ（プライマリケアホーム）でより収益性の高い事業に挑戦する段階的な成長モデルは論理的である 。ただし、現時点ではポートフォリオ全体の利益は、好調な在宅訪問薬局事業によって支えられている側面が強く、他の事業の収益貢献が本格化するまでは、短期的な利益のブレリスクは続く 。
5. 経営計画の進捗と経営陣の評価
同社は、2026年3月期の通期連結業績予想を期初から変更していない 。
- 売上高: 上期計画5,720百万円に対し、第1四半期で2,585百万円の達成であり、進捗率は45.2% 。計画に対して概ね順調に進捗していると言える 。
- 営業利益: 上期計画512百万円に対し、第1四半期で105百万円の達成であり、進捗率は20.6% 。売上高と比較して進捗が遅れている。これは、同社が「下期偏重型」の収益構造であることを示唆しており、特にプライマリケアホーム事業の利益貢献が下期から見込まれていることが要因である 。
経営判断の妥当性: 第1四半期の実績は営業減益であったにもかかわらず、通期予想を据え置いた経営陣の判断は妥当であると評価できる。その根拠は以下の通り。
- 先行投資の性質: 利益を圧迫している要因は、事業拡大に向けた戦略的な先行投資（新規出店、採用、システム開発など）である 。これらは将来の収益成長に繋がるための不可欠な投資であり、一時的な費用増は織り込み済みである 。
- 収益化の遅延と回復: きらりプライム事業の大型案件の期ズレや、プライマリケアホーム事業の新規施設での入居者獲得の遅れといった課題は認識されているが、足元の状況は改善傾向にある 。これらの収益貢献が下期に集中する計画であるため、現時点での計画修正は不要と判断したと推測される 。
- 在宅訪問薬局事業の好調: 全社利益を支える中核事業である在宅訪問薬局事業が、過去最高のセグメント利益を更新しており、全体の計画を支える牽引役となっている 。
6. 将来シナリオと株価のカタリスト/リスク
シナリオ分析（今後12～24ヶ月）
- 強気シナリオ（蓋然性30%）:
- 前提条件: プライマリケアホームの新規施設が早期に満床近くの稼働率を達成し、想定を上回るペースで黒字化する。きらりプライム事業で複数の大型コンサルティング案件が成約し、ARPUが回復する。在宅訪問薬局事業のセントラルファーマシー構想が具体化し、利益率が大幅に改善する。
- 予測: 2026年3月期通期売上高は125億円超、営業利益は14億円超。
- 基本シナリオ（蓋然性60%）:
- 前提条件: プライマリケアホームの新規施設は、計画通り下期に収益貢献を開始するが、満床達成には時間を要する。きらりプライム事業の大型案件は計画通り進むものの、ARPUの大きな改善は見られない。在宅訪問薬局事業は堅調に成長し、業務効率化の成果が利益に寄与し続ける。
- 予測: 2026年3月期通期売上高は120億円台後半、営業利益は13億円前後で着地し、会社計画を若干上振れする程度。
- 弱気シナリオ（蓋然性10%）:
- 前提条件: プライマリケアホームの入居者獲得がさらに遅延し、先行投資負担が重荷となり続ける。きらりプライム事業の大型案件がさらに期ズレし、競合の攻勢により加盟店増加ペースが鈍化する。マクロ経済の悪化により、介護・医療サービスへの支出が抑制される。
- 予測: 2026年3月期通期売上高は110億円台、営業利益は10億円台前半にとどまり、会社計画を下回る。
株価のカタリスト/リスク
- カタリスト:
- プライマリケアホームの入居率急上昇に関するIR発表 。
- きらりプライム事業における新サービス（報告書RPAなど）の販売開始と収益貢献の具体化 。
- 在宅訪問薬局事業のM&Aによる急激な店舗数・患者数拡大 。
- リスク:
- 新規事業の立ち上げコストが想定以上に膨らみ、赤字が拡大する 。
- 在宅訪問薬局事業の利益率改善トレンドが鈍化する 。
- 借入金増加に伴う有利子負債の増加が、市場からネガティブに捉えられる 。
7. バリュエーション（企業価値評価）
相対評価法: 同社の2026年3月期通期予想PERは、株価を3,000円と仮定した場合、約24倍（3,000円 / 123.96円 ）となる。競合他社と比較すると、在宅医療関連サービスを展開する上場企業は少なく、直接的な比較は難しい。しかし、成長性や市場規模の大きさを鑑みると、同社のPERは今後の成長期待をある程度織り込んだ水準にあると言える。プライマリケアホーム事業が計画通りに収益貢献し、全社利益率が改善すれば、さらに高いPERで評価される可能性がある。しかし、現時点では先行投資による利益の不安定性が懸念され、この水準が妥当かどうかは議論の余地がある。
絶対評価法: 簡易的なDCF法を用いて理論株価を試算する。
- 前提条件:
- WACC: 5.5%（資本コストを5%、有利子負債コストを3%、資本構成を自己資本60%、負債40%と仮定）
- 永久成長率: 2.0%
- 試算:
- EBIT (2026年3月期予想): 1,314百万円
- 税率: 30%
- NOPAT (税引後営業利益): 1,314 x (1-0.3) = 920百万円
- FCF（フリーキャッシュフロー）は、売上成長を考慮した投資を織り込むと、NOPATとほぼ同水準と仮定。
- 継続価値 = FCF(1+g) / (WACC-g) = 920 x 1.02 / (0.055-0.02) = 268億円
- 企業価値 = 継続価値 + (直近FCF) = 268億円 + 9.2億円 = 277.2億円
- 理論株価 = (企業価値 – 純有利子負債) / 発行済株式数 = (277.2億円 – 31.17億円) / 727.7万株 = 約3,380円/株
- この試算はあくまで参考値であり、WACCや成長率の仮定によって大きく変動する。しかし、現在の株価（仮定）は理論株価に対して若干のディスカウントで取引されている可能性を示唆する。
8. 総括と投資家への提言
総括: HYUGA PRIMARY CAREは、高齢化社会という明確な追い風を受け、在宅医療・介護領域で独自のポジションを築きつつある 。今回の決算では、在宅訪問薬局事業の堅調な成長と収益性改善が目立った一方、新規事業への先行投資が利益を圧迫する状況が明確になった 。これは、成長ステージの企業によく見られる「成長投資フェーズ」の典型であり、短期的な利益のブレは許容すべきと考える。最大の懸念事項は、多額の投資を伴うプライマリケアホーム事業の収益化が遅延すること、そしてそれに伴う財務レバレッジの上昇である 。
投資スタンスと提言: 現時点では、成長期待とリスクが均衡していると判断し、「中立」スタンスを維持する。 投資家への提言として、以下のKPIとイベントを今後注視することを推奨する。
- プライマリケアホーム事業の入居率と単月黒字化のタイミング: 特に「熊本はません」と「久留米聖マリア病院前駅」の稼働状況が、通期計画達成の鍵を握る 。
- きらりプライム事業における大型案件の成約: 第2四半期以降に予定されている大型コンサルティング案件の成否が、利益成長のペースを左右する 。
- 在宅訪問薬局事業の出店ペースと利益率: 北海道進出を含む新規出店攻勢が、今後も効率的な運営と利益率改善を両立できるか監視する 。
- バランスシートの健全性: 事業拡大に伴う借入金の増加は自然なことだが、自己資本比率のさらなる低下がないか、またキャッシュフローが安定しているか確認する。
