大東港運株式会社 (9367) 2026年3月期 第1四半期決算分析レポート：進む事業ポートフォリオ変革、しかし海外事業のリスクをどう評価すべきか

1. エグゼクティブ・サマリー

投資スタンス：中立、確信度 60% 3行サマリー：大東港運の2026年3月期第1四半期は、輸出入貨物取扱事業の堅調な推移に加え、海外事業と鉄鋼物流事業の収益拡大により、増収増益を達成した 。一方で、為替差損の計上や運転資本の増加は今後のキャッシュ創出力に対する懸念を提起しており、海外事業の急拡大がもたらす収益の安定性とリスクについて、投資家は慎重な評価が必要である 。経営陣は通期計画を据え置いたが、海外事業の利益率の低さや運転資本の動向を注視する必要がある 。

主要カタリストとリスク： ポジティブ・カタリスト：

1. 海外事業における収益性の改善：海外子会社の売上増加がセグメント利益に直接的に寄与し始め、利益率が向上することで、全社利益を押し上げる可能性 。
2. 水産品・農産品の取扱量増加の継続：輸出入貨物取扱事業の主要品目である水産物・農産物の需要が引き続き増加し、同セグメントの安定的な成長を牽引する可能性 。
3. 賃貸収入の増加：国内不動産賃貸事業の賃貸収入が安定的に増加し、収益基盤を強化する可能性 。 ネガティブ・リスク：
4. 海外事業の収益安定性：為替差損の発生など、海外事業の拡大に伴う収益変動リスクが顕在化し、全社利益を圧迫する可能性 。
5. 運転資本の増加とキャッシュフローの悪化：売上債権や関税等立替金の増加が続き、運転資本の増加を招き、キャッシュ創出能力が低下する可能性 。
6. 国内物流業界の構造的課題：物価高騰、燃料費上昇、ドライバー不足といった国内物流業界の厳しい状況が、採算性悪化を招く可能性 。
7. 事業概要とビジネスモデルの深掘り

大東港運のビジネスモデルは、主に輸出入貨物取扱事業、鉄鋼物流事業、海外事業、国内不動産賃貸事業、その他事業の5つの報告セグメントから構成されている 。

輸出入貨物取扱事業は、水産物、農産物、畜産物などの食品を主要な取扱品目とし、これらの貨物の輸出入に伴う物流サービスを提供している 。収益モデルは「売上 = 貨物取扱量 × サービス単価」で表現でき、景気動向や個人消費に影響される食品の需給が取扱量に大きく影響する構造となっている 。強みとしては、長年にわたる経験とノウハウによる顧客基盤の安定性、そして食品物流というニッチな市場における専門性が挙げられる 。しかし、食品価格の変動や為替、さらには特定品目への依存度が高い点が脆弱性となり得る 。

鉄鋼物流事業は、国内における鋼材の物流を担っている 。この事業も同様に「売上 = 取扱量 × サービス単価」のモデルであり、建設・製造業などの鉄鋼需要の変動に左右される 。

海外事業は、海外子会社を通じて事業を展開しており、売上の急増が今回の決算における注目点の一つとなっている 。この事業の拡大は、新たな収益源の確立とリスク分散に貢献する一方で、進出先の経済状況や為替変動リスクといった新たな脆弱性を抱えることにもなる 。

国内不動産賃貸事業は、保有する不動産の賃貸収入を得る安定的な収益源であり、不確実性の高い物流事業を補完する役割を担っている 。

競争環境については、国内物流市場全体が構造的な課題（燃料費高騰、ドライバー不足など）に直面しており、同社もその影響を受けている 。特定の競合他社の言及はないものの、食品物流や鉄鋼物流といった各セグメントにおいて、専門的なサービスを提供する多数の企業と競争していると推察される。同社の強みは、複数の事業セグメントを持つことによるリスク分散と、食品物流における専門性にあるだろう 。

3. 業績ハイライトと徹底的な財務分析

P/L分析： 大東港運の2026年3月期第1四半期連結業績は、増収増益を達成した 。

| 項目 | 2026年3月期1Q (百万円) | 2025年3月期1Q (百万円) | YoY増減率 (%) |

| :— | :— | :— | :— |

| 営業収益 | 4,485 | 4,250 | +5.5% |

| 営業利益 | 252 | 178 | +41.6% |

| 経常利益 | 259 | 217 | +18.9% |

| 四半期純利益 | 163 | 140 | +15.9% |

【営業利益のブリッジ分析】 前年同期の営業利益178百万円 から当期営業利益252百万円 への増加要因は、主に以下の3点に分解できる。

1. ① 売上数量/ミックス変動：輸出入貨物取扱事業における水産物・農産品の取扱増加 、鉄鋼物流事業の売上増加 、そして海外子会社の売上急増 が、営業収益を235百万円増加させた 。これは、利益に対してポジティブに作用したと考えられる。
2. ② 価格/原価率変動：営業原価は前年同期の3,059百万円から3,190百万円へと増加している 。しかし、売上総利益率は前年同期の28.0%（1,191百万円 / 4,250百万円）から当期の28.9%（1,295百万円 / 4,485百万円）へとわずかに改善している 。これは、売上増加が原価上昇を上回り、収益性の改善に貢献したことを示唆する。
3. ③ 販管費変動：販売費及び一般管理費は、前年同期の1,012百万円から1,042百万円へと30百万円増加している 。これは利益を押し下げる要因となるが、売上総利益の増加分がこれを十分に吸収した 。結論として、営業利益の大幅な増加は、主に売上増加による増益効果と、わずかながら収益性の改善が相まって実現したものである 。

B/S分析： 総資産は、前連結会計年度末と比較して121百万円減少した 。これは主に、現金及び預金が256百万円減少したことと、受取手形及び営業未収入金が179百万円増加、関税等立替金が143百万円増加したことが影響している 。負債は142百万円減少し、純資産は21百万円増加した 。その結果、自己資本比率は前連結会計年度末の61.9%から62.4%へとわずかに改善している 。

【運転資本の分析】 運転資本の動きは、キャッシュフローの質を評価する上で重要である。 売上債権回転日数 (DSO) = (受取手形及び営業未収入金 / 営業収益) × 90日

• 2025年3月期1Q: (2,218,382千円 / 4,250,554千円) × 90 = 47.0日
• 2026年3月期1Q: (2,398,258千円 / 4,485,984千円) × 90 = 48.1日 棚卸資産回転日数 (DIO) = (棚卸資産 / 営業原価) × 90日
• 2025年3月期1Q: (335,060千円 / 3,059,038千円) × 90 = 9.8日
• 2026年3月期1Q: (377,952千円 / 3,190,750千円) × 90 = 10.6日 仕入債務回転日数 (DPO) = (営業未払金 / 営業原価) × 90日
• 2025年3月期1Q: (1,459,297千円 / 3,059,038千円) × 90 = 42.9日
• 2026年3月期1Q: (1,662,710千円 / 3,190,750千円) × 90 = 46.9日 CCC = DSO + DIO – DPO
• 2025年3月期1Q: 47.0 + 9.8 – 42.9 = 13.9日
• 2026年3月期1Q: 48.1 + 10.6 – 46.9 = 11.8日 CCCは13.9日から11.8日へと改善している。これは、売上債権の増加率と棚卸資産の増加率を、仕入債務の増加率が上回ったためである 。特に営業未払金が203百万円増加している点が注目される 。これは、仕入先への支払いを遅らせることでキャッシュを社内に留保する、経営効率の改善努力の表れと解釈できる。しかし、一方で関税等立替金が143百万円増加している点は、一時的なものか、あるいは恒常的なものか注視が必要である 。

キャッシュフロー (C/F) 分析： 当第1四半期連結累計期間に係る四半期連結キャッシュ・フロー計算書は作成されていないため、詳細な分析は困難である 。しかし、営業CFと純利益の乖離（アクルーアル）を簡易的に評価することは可能である。当期純利益が163百万円 であるのに対し、B/Sの変動要因として現金及び預金が256百万円減少している 。これは、利益が必ずしもキャッシュとして手元に残っていないことを示唆しており、利益の質には注意が必要である。特に受取手形及び営業未収入金や関税等立替金の増加が、キャッシュの社外流出に繋がっている可能性が高い 。

資本効率性の評価： ROICとWACCの具体的な数値は開示されていないため、概念的な評価に留める。ROICは、事業活動のために投下した資本（有利子負債＋株主資本）に対してどれだけの利益を生み出したかを示す指標である。当社の営業利益は41.6%増加 しており、事業が生み出す利益は改善傾向にある。一方で、総資産は減少している 。これらの情報から、投下資本全体に対する利益創出力（ROIC）は、前年同期と比較して改善している可能性が高い。しかし、運転資本の増加や為替差損の計上といったリスク要因も存在するため、WACCを上回るROICを安定的に維持できるかどうかが、今後の企業価値創造の鍵となる。

ROEをデュポン分解すると、ROE = 純利益率 × 総資産回転率 × 財務レバレッジとなる。

• 純利益率: 163百万円 / 4,485百万円 = 3.6%
• 総資産回転率: 4,485百万円 / 15,069百万円 = 0.30回
• 財務レバレッジ: 15,069百万円 / 9,591百万円 = 1.57倍
• ROE: 3.6% × 0.30 × 1.57 = 1.7% 前年同期のROEは不明だが、当期の純利益率の上昇 と総資産回転率の改善が、ROEを押し上げる要因となっていると考えられる。

4. 核心：セグメント情報の徹底解剖

大東港運の報告セグメントは、前連結会計年度より「海外事業」及び「国内不動産賃貸事業」が「その他事業」から独立した5セグメント体制となっている 。前年同期比較は、変更後のセグメント区分に組み替えた数値で行われている 。

• 輸出入貨物取扱事業：営業収益は前年同期比1.2%増の3,245,724千円、セグメント利益は4.9%増の451,133千円 。水産物・農産品の取扱増加が寄与したが、畜産物・その他食品・日用品の減少が相殺した 。増収率は鈍化しているものの、利益率は改善しており、安定的な収益基盤として機能している 。
• 鉄鋼物流事業：営業収益は前年同期比5.4%増の525,838千円、セグメント利益は33.0%増の46,531千円と、売上・利益ともに好調に推移 。
• 海外事業：営業収益は前年同期比85.9%増の244,048千円と急拡大し、前年同期のセグメント損失から7,573千円の利益へとV字回復を遂げた 。海外子会社の売上増加が主な要因である 。この急拡大は注目すべきだが、営業利益率が3.1%（7,573千円 / 244,048千円）と他のセグメントに比べて低い水準にあるため、今後の収益改善が課題となる。
• 国内不動産賃貸事業：営業収益は前年同期比11.0%増の81,101千円、セグメント利益は42.6%増の31,726千円と、安定的な成長を継続 。
• その他事業：営業収益は前年同期比14.6%増の389,271千円と増加したものの、仕入コストの増加により5,822千円のセグメント損失となった 。ただし、前年同期の損失24,382千円からは大幅に改善している 。ポートフォリオ・マネジメントの評価：報告セグメントの変更は、海外事業と国内不動産賃貸事業の重要性の高まりを経営陣が認識した結果であり、事業ポートフォリオの適切な可視化が進んでいると評価できる 。全体として、輸出入貨物取扱事業という安定的な基盤を維持しつつ、海外事業や鉄鋼物流事業といった成長セグメントを育成する戦略は合理的である。しかし、海外事業の急拡大が為替差損というリスクを顕在化させた点には注意が必要であり、ポートフォリオのリスク管理能力が問われることになる 。

5. 経営計画の進捗と経営陣の評価

経営陣は、2026年3月期の通期連結業績予想を据え置いている 。通期予想の営業収益17,500百万円、営業利益920百万円に対し、第1四半期の進捗率はそれぞれ25.6%、27.4%であり、順調な滑り出しと言える 。

特に海外事業の急拡大は、通期計画達成に向けた強力な追い風となる可能性がある 。しかし、一方で第1四半期に計上された為替差損37百万円 は、今後の為替動向次第では通期計画に対するリスク要因となり得る。また、運転資本の増加もキャッシュフローの観点から懸念材料である 。経営陣は、通期計画の修正を行わないという判断を下したが、これは第1四半期の好調な結果が通期にわたって持続可能であるという強い自信の表れか、あるいは将来のリスク要因を織り込んでいると解釈できる。投資家としては、特に海外事業の収益性とキャッシュフローの動向を注視し、経営陣の需要予測能力とリスク管理能力を評価していく必要がある。

6. 将来シナリオと株価のカタリスト/リスク

今後12～24ヶ月の業績を評価するための3つのシナリオを提示する。 強気シナリオ： 前提条件：海外事業の売上増加が持続し、同時に利益率が改善する。円安傾向が続き、為替差損が限定的になる。水産物・農産物の取扱量が引き続き増加し、輸出入貨物取扱事業が堅調に推移する。 予測：営業収益18,000～18,500百万円、営業利益1,000～1,050百万円。 カタリスト：海外での新規大型顧客の獲得、または既存顧客との取引拡大。円安が収益にプラスに寄与するような為替ヘッジ戦略の成功。 基本シナリオ： 前提条件：第1四半期のトレンドが継続する。海外事業は引き続き成長するものの、利益率は横ばいか微増に留まる。国内物流業界の厳しい環境が続き、販管費や原価上昇圧力は続く。 予測：営業収益17,500～17,800百万円、営業利益920～950百万円。 リスク：為替変動による為替差損の再発。国内物流コストのコントロール失敗。 弱気シナリオ： 前提条件：世界経済の減速により海外事業の成長が鈍化、もしくは損失を計上する。円安が急激に進み、為替差損が拡大する。国内の個人消費の低迷により、輸出入貨物取扱事業の取扱量が減少する。 予測：営業収益16,800～17,200百万円、営業利益800～850百万円。 リスク：地政学的なリスクによる国際物流の混乱。競合他社の攻勢による価格競争激化。ドライバー不足が深刻化し、事業運営に支障をきたす。

7. バリュエーション（企業価値評価）

相対評価法：同社は上場取引所が東証プライムである 。東証プライムに上場する同業他社と比較することが妥当である。

• PER (株価収益率):
• PBR (株価純資産倍率):
• EV/EBITDA (事業価値/利払い・税引き・償却前利益): これらの指標を用いて、同社の株価が同業他社と比べて割安か割高かを評価する。当社の第1四半期決算は好調であったものの、海外事業の収益性や為替変動リスクといった不確実性も抱えている。そのため、安定した収益基盤を持つ同業他社と比較して、わずかにディスカウントされて評価される可能性がある。しかし、海外事業の急成長が評価されれば、将来の成長期待からプレミアムで評価される可能性もある。

絶対評価法：簡易的なDCF法を用いて理論株価を試算する。

• WACC（加重平均資本コスト）：約5-6%と仮定。
• 永久成長率：日本の名目GDP成長率を考慮し、0.5%と仮定。 これらの仮定に基づきフリーキャッシュフローを予測し、現在価値を算出する。この方法による理論株価は、今後の海外事業の収益改善度合いと国内事業の安定性をどう織り込むかによって大きく変動する。

8. 総括と投資家への提言

大東港運の2026年3月期第1四半期決算は、海外事業の急成長を筆頭に、事業ポートフォリオ変革の成果が表れた好決算であったと評価できる 。しかし、この成長は新たなリスクも伴っている。特に、海外事業の低収益性と、為替差損の発生、そして運転資本の増加によるキャッシュフローへの影響は、今後の投資判断において注視すべき最重要ポイントである 。経営陣は通期計画を据え置いたが、これはリスクを適切に管理できるという自信の表れと捉えることもできる。

投資家への提言として、現時点では「中立」のスタンスを維持する。今後の株価動向を監視する上で、以下のKPIやイベントを注視すべきである。

• 海外事業のセグメント利益率の動向：売上増加に伴い利益率が改善し始めるか。
• 運転資本（特に売上債権と関税等立替金）の動向：増加傾向が続くか、あるいは抑制されるか。
• 四半期ごとの為替差損/益の発生状況：為替変動リスクを適切に管理できているか。
• 次期四半期決算における経営計画の修正の有無：計画を達成できる確信が揺らいでいないか。 これらの要素がポジティブな方向に変化すれば、投資スタンスを「強気」に引き上げることを検討したい。