ショーボンドホールディングス株式会社 2025年6月期 決算分析レポート

1. エグゼクティブ・サマリー（結論ファースト）

投資スタンス：中立（確信度：65%）

2025年6月期の決算は、増収増益の11期連続達成という点では堅調に見えるものの、その内実を精査すると、いくつかの重要な懸念事項が浮上しています。売上高は期初受注残高の執行により増加したものの、主力の高速道路関連の受注は低調に推移しており、将来の売上ドライバーに不透明感があります。経営陣は株主還元方針の強化や人的資本への投資を表明していますが、根本的な事業成長の鈍化傾向をどう克服するのか、具体的な戦略の実行力に引き続き注視が必要です。現時点では、堅調な財務基盤と株主還元姿勢は評価できるものの、先行きの受注環境リスクが上値を抑制すると判断し、「中立」の投資スタンスを継続します。

3行サマリー：

• 事実： 2025年6月期は、期初受注残高の消化により増収増益を達成したが、受注高は高速道路からの発注減により大幅に減少した。
• 本質： 過去の成功体験に依存した成長モデルが限界に近づきつつあり、新たな受注ドライバーの創出が喫緊の課題となっている。現在の利益水準は過去の遺産であり、将来の成長性には大きな疑問符が付く。
• 注目点： 2026年6月期に計画されている受注高の回復（前期比+10.7%）が実現できるか、特に国や地方自治体からの受注拡大ペースが鍵となる。また、高水準の株主還元がキャッシュフローを圧迫しないか継続的に監視する必要がある。

主要カタリストとリスク：

• 主要カタリスト（ポジティブ要因）：
  1. 国・地方自治体向け受注の計画達成： 中期経営計画に沿った国・地方自治体からの大型受注が順調に積み上がり、受注高の回復が見られれば、将来の売上成長期待が高まる。
  2. 海外事業の黒字化と成長： インドやエルサルバドルでの試験施工成功やタイ事業の黒字化に続き、海外事業が新たな収益柱として本格的に成長軌道に乗れば、事業ポートフォリオの多様化が評価される。
  3. 高水準の株主還元継続： 90%という高い総還元性向が維持されれば、株価の下支え要因として機能し、安定配当を好む個人投資家からの支持を継続的に集める可能性がある。
• 主要リスク（ネガティブ要因）：
  1. 高速道路会社からの受注低迷長期化： 高速道路各社の工事発注減少が継続し、経営陣が掲げる受注高回復目標が未達に終われば、将来的な売上高の減少と利益率の低下が懸念される。
  2. 原材料価格高騰による利益率悪化： 工事材料売上高の粗利率は改善傾向にあるものの、外部環境による原材料価格の高騰が再燃した場合、工事原価を押し上げ、利益率に悪影響を及ぼす可能性がある。
  3. 過剰な株主還元による財務健全性への影響： 利益成長を上回るペースでの自己株式取得や配当金支払いが続くと、手元現金が減少し、将来の成長投資やM&Aのための資金が制約されるリスクがある。

2. 事業概要とビジネスモデルの深掘り

ショーボンドホールディングスは、国内の老朽化したインフラ（主に道路、橋梁）の補修・補強工事および関連製品の製造・販売を主事業とする「インフラメンテナンス専業」企業です。

ビジネスモデルの評価：

• 収益モデル： 売上高 = (工事単価 × 工事件数) + (製品単価 × 製品販売量)。このモデルの最大の強みは、景気変動に左右されにくい「インフラの老朽化」という不可避な社会課題を背景とした、構造的な需要の存在です。日本全国に存在する膨大な数のインフラ資産が、同社の安定的かつ長期的な収益基盤を形成しています。
• 強み：
  1. 高い参入障壁： 道路、橋梁といった公共インフラの補修・補強には、高度な専門技術と長年の実績が不可欠です。同社は独自の工法や材料開発力、そして長年にわたる施工実績により、高いブランド力と信頼を築いており、新規参入は極めて困難です。
  2. 安定的な受注環境： 国や地方自治体、高速道路会社といった官公庁からの受注が中心であり、これらの発注は国の長期計画（インフラ長寿命化計画、国土強靭化計画）に裏付けられているため、需要の予見性が高いという特徴があります。
• 脆弱性：
  1. 特定顧客への依存度： 売上高のうち、東日本高速道路、西日本高速道路、中日本高速道路の3社で全体の4割以上を占めています。これらの主要顧客からの発注動向が業績に直接的な影響を与えるため、特定の顧客からの受注が減少した場合、収益に大きな影響を及ぼすリスクがあります。
  2. 労働力不足のリスク： 建設業界全体が抱える構造的な問題として、熟練工の高齢化と若年層の入職者不足があります。同社は人材確保に力を入れているものの、施工能力の維持が困難になれば、受注を消化できず、売上機会を逸失する可能性があります。

競争環境： 同社の主要な競合としては、土木・建設大手や専門の補修・補強業者などが挙げられます。

• 相対的な強み：
  • 技術特化型： 大手総合建設会社が新設工事に強みを持つ一方、同社は補修・補強に特化しており、この分野における専門知識、技術、ノウハウにおいて圧倒的な優位性を有しています。
  • 垂直統合型ビジネス： 材料の開発・製造から施工まで一貫して手掛けることで、品質管理とコスト競争力を高めています。
• 相対的な弱み：
  • 事業規模と多様性： 大手建設会社と比較すると、事業規模や事業の多様性において劣ります。新設工事のような大規模案件には直接参入しにくく、業績はインフラメンテナンス市場の動向に大きく左右されます。

3. 業績ハイライトと徹底的な財務分析

P/L分析: 2025年6月期は、売上高907.12億円（前期比+6.2%）、営業利益207.94億円（前期比+5.7%）、親会社株主に帰属する当期純利益150.61億円（前期比+5.2%）となり、11期連続の増収増益を達成しました。

項目 (百万円)	2024年6月期	2025年6月期	増減	増減率
売上高	85,419	90,712	+5,292	+6.2%
売上総利益	25,343	26,503	+1,160	+4.6%
営業利益	19,666	20,794	+1,127	+5.7%
経常利益	20,436	21,139	+703	+3.4%
当期純利益	14,321	15,061	+739	+5.2%

営業利益のブリッジ分析（概算）：

• 前期営業利益： 196.7億円
• 変動要因：
  • ①売上変動による利益増（+11.6億円）： 売上高が52.9億円増加し、売上総利益率29.2%を維持した結果、売上総利益は11.6億円増加しました。これは主に期首に積み上がっていた国や地方自治体からの受注残高を消化したことによるものです。
  • ②販管費変動による利益減（-0.3億円）： 販売費及び一般管理費は前期から0.3億円増加しました。
  • ③その他要因（+0億円）： （調整後）
• 当期営業利益： 207.9億円

収益性の深掘り： 売上総利益率は前期の29.7%から29.2%と微減しましたが、引き続き高い水準を維持しています。これは、売上高の増加に加え、高収益案件の受注が継続したことを示唆します。しかし、注目すべきは受注高が前期比で18.9%減少し821.8億円となった点です。売上高が増加した一方で、受注高が売上高を下回った結果、期末受注残高は前期末から9.5%減の816.9億円となっています。このことは、当期は過去の受注残という「貯金」を切り崩して売上を立てたに過ぎず、将来の売上ドライバーが不足していることを示唆しています。

B/S分析： 総資産は前連結会計年度末より985百万円減少し129,155百万円となりました。現金預金や受取手形・完成工事未収入金等が増加したものの、有価証券及び投資有価証券が減少したことが主な要因です。純資産は1,966百万円増加し106,392百万円となり、自己資本比率は81.4%と極めて高い水準を維持しており、財務健全性は非常に高いと言えます。

運転資本の分析（概算）：

• 売上債権回転日数（DSO）： (期末受取手形・完成工事未収入金等 + 電子記録債権) / (年間売上高 ÷ 365)
  • 2024年6月期: (61,621 + 1,576) / (85,419 / 365) ≈ 270日
  • 2025年6月期: (64,033 + 1,441) / (90,712 / 365) ≈ 263日
• 棚卸資産回転日数（DIO）： 期末棚卸資産 / (年間売上原価 ÷ 365)
  • 2024年6月期: 958 / (60,076 / 365) ≈ 6日
  • 2025年6月期: 1,052 / (64,208 / 365) ≈ 6日
• 仕入債務回転日数（DPO）： (期末支払手形・工事未払金等 + 電子記録債務) / (年間売上原価 ÷ 365)
  • 2024年6月期: (5,060 + 4,977) / (60,076 / 365) ≈ 61日
  • 2025年6月期: (5,487 + 2,669) / (64,208 / 365) ≈ 46日
• CCC（キャッシュ・コンバージョン・サイクル）： DSO + DIO – DPO
  • 2024年6月期: 270 + 6 – 61 = 215日
  • 2025年6月期: 263 + 6 – 46 = 223日

DSOが改善しているにもかかわらず、DPOが大幅に減少したため、CCCは増加しました。これは、仕入先への支払いが早まったことを意味し、キャッシュの外部流出が増えたことを示唆しています。工事未払金が増加しているにもかかわらず、電子記録債務が大幅に減少していることがこの動きの主因です。在庫の質に関しては、棚卸資産回転日数が極めて短く、過剰在庫や陳腐化のリスクは低いと評価できます。

キャッシュフロー（C/F）分析： 2025年6月期の営業活動によるキャッシュフローは94.7億円と、前期の194.1億円から大幅に減少しました。これは主に、売上債権の増加や仕入債務の減少、未払消費税等の減少が主な要因です。この営業CFの減少は、利益が過去の受注残の消化でかさ上げされた一方で、運転資本の悪化によりキャッシュ創出能力が低下していることを示唆しており、利益の質には注意が必要です。投資活動によるキャッシュフローは、有価証券および投資有価証券の売却収入により4.6億円の資金増加となりました。財務活動によるキャッシュフローは、配当金支払いと自己株式取得による支出が増加した結果、127.0億円の資金減少となっています。フリーキャッシュフローは▲32.3億円となり、3年ぶりのマイナスに転じました。これは過剰な株主還元が、本業で稼いだキャッシュを上回った結果であり、サステナビリティの観点から注視すべき点です。

資本効率性の評価：

• ROIC： 投下資本（有利子負債＋純資産）に対するリターン。
  • 2025年6月期: (20,794百万円) / (129,155百万円) ≈ 16.1%
• WACC： 概算ではあるが、同社の高い自己資本比率と無借金経営を考慮すると、WACCは非常に低い水準にあると推測されます。 ROIC（16.1%）はWACCを大きく上回っており、同社が株主価値を創造する効率性の高い経営を続けていることがわかります。しかし、この高いROICも、将来の受注高低迷が現実のものとなれば、収益性の低下とともに悪化するリスクをはらんでいます。
• ROE： 14.5%。デュポン分解すると、純利益率16.6%×総資産回転率0.7倍×財務レバレッジ1.2倍となります。純利益率と財務レバレッジは前期とほぼ同水準を維持していますが、総資産回転率が微減しており、資産を効率的に活用する能力がわずかに低下していることが分かります。

4. セグメント情報の徹底解剖

同社の報告セグメントは「国内建設」を主軸とし、その他事業には海外建設、製品製造販売業、国内外製品販売業が含まれます。

国内建設セグメント：

• 売上実績： 当期売上高は867.7億円（前期比+6.7%）。これは全社売上高の95.7%を占めており、国内建設事業が圧倒的な収益柱であることがわかります。売上増加の要因は、国や地方自治体からの受注残高執行が堅調に推移したためです。
• 利益実績： セグメント利益は198.2億円（前期比+5.6%）。売上総利益率は前期比で微減ながらも高い水準を維持し、安定的な収益力を示しています。

その他セグメント：

• 売上実績： 当期売上高は39.3億円（前期比-3.5%）。
• 利益実績： セグメント利益は9.2億円（前期比+5.7%）。売上は減少したものの、利益は増加しており、事業構造の改善が進んでいることを示唆します。特に、海外事業部でのタイ事業の黒字化がこの利益改善に貢献した可能性があります。

ポートフォリオ・マネジメントの評価： 同社は国内インフラメンテナンスというニッチかつ安定的な市場で確固たる地位を築いていますが、事業ポートフォリオは依然として「国内建設」に極度に集中しています。海外事業や周辺領域への進出は初期段階にあり、事業の多様化は道半ばです。この集中は、強固な競争優位性を生む一方で、国内のインフラ予算や発注動向という単一のリスクファクターに脆弱であるという構造的な問題を抱えています。経営陣は「収益源多様化」を掲げていますが、現時点ではその成果は限定的であり、今後いかに国内建設セグメントに依存しない収益源を確立できるかが、将来の成長を左右する核心的な課題と言えます。

5. 経営計画の進捗と経営陣の評価

同社は2025年6月期に売上高907.12億円、営業利益207.94億円を達成し、期初に掲げた計画（非公開）を概ね達成したと見られます。しかし、最も懸念すべきは、2026年6月期の連結業績予想です。

• 2026年6月期 連結業績予想：
  • 売上高：950.0億円（前期比+4.7%）
  • 営業利益：215.0億円（前期比+3.4%）
  • 受注高：910.0億円（前期比+10.7%）経営陣は、高速道路会社からの工事発注が低調に推移するなか、国や地方自治体の工事案件の受注を積み上げることで、受注高の回復を目指すとしています。しかし、前期の受注高が売上高を大きく下回った現状を踏まえると、この受注回復計画には高いハードルがあります。前期に国・地方自治体向けの売上は増加しましたが、これは期首受注残の消化であり、新たな受注が十分に積み上がったわけではありません。この計画の実現性には懐疑的です。計画を達成するためには、前期比で88.2億円の受注増が必要となりますが、その具体的なドライバーが「国土強靭化基本計画」に基づく取り組みという抽象的な言及に留まっており、計画の蓋然性を裏付ける根拠が不足しています。経営陣の需要予測能力には一定の経験則があると思われますが、マクロ環境の変化を乗り越えるための具体的な戦略（例: 地方自治体向け営業強化、新技術の導入など）の実行が、数値に結びつくか今後注視が必要です。

6. 将来シナリオと株価のカタリスト/リスク

強気シナリオ（蓋然性：20%）：

• 前提条件： 「第1次国土強靭化実施中期計画」に基づく予算措置が加速し、国・地方自治体からのインフラ補修・補強工事の発注が大幅に増加する。また、高速道路会社からの大型工事の受注も回復傾向に転じる。海外事業の収益貢献も顕在化する。
• 予測レンジ： 売上高 980億円～1,000億円、営業利益 220億円～230億円
• カタリスト：
  • 国からの大型工事案件の獲得発表。
  • 高速道路会社からの大規模リニューアル工事の発注再開。
  • 海外での新規大型プロジェクト受注の公表。

基本シナリオ（蓋然性：60%）：

• 前提条件： 高速道路会社からの発注は低調なまま推移するが、国や地方自治体からの受注が堅調に推移し、受注高は計画値に近い水準を維持する。売上高は期初受注残の消化と新規受注で微増を続ける。
• 予測レンジ： 売上高 930億円～960億円、営業利益 205億円～220億円
• カタリスト：
  • 国・地方自治体向けの受注実績が計画通りに推移する。
  • 高い株主還元策が維持され、安定配当を好む投資家の継続的な支持を得る。

弱気シナリオ（蓋然性：20%）：

• 前提条件： 高速道路会社からの受注低迷が長期化し、国・地方自治体からの受注増も限定的で、通期の受注目標（910億円）が大きく未達に終わる。人手不足が深刻化し、工事の遅延や収益性の悪化を招く。
• 予測レンジ： 売上高 880億円～920億円、営業利益 190億円～205億円
• リスク：
  • 四半期ごとの受注実績が計画値を下回り、下方修正の可能性が浮上する。
  • 原材料価格の高騰や人件費の上昇を価格転嫁できず、利益率が悪化する。
  • 競争激化により、受注単価が下落し、収益性が圧迫される。

7. バリュエーション（企業価値評価）

• 相対評価法：
  • 同社のPER（株価収益率）は、類似のインフラ・建設関連企業と比較して、やや割高に評価される傾向があります。これは、高い利益率、強固な財務体質、そして安定的な株主還元策が評価されているためです。
  • しかし、今後の受注環境の不透明感を考慮すると、現状のPERが持続可能かどうかは議論の余地があります。成長鈍化が現実のものとなれば、市場はプレミアムを剥奪し、株価は調整局面に入る可能性があります。
• 絶対評価法（簡易DCF）：
  • フリーキャッシュフロー（FCF）の将来予測に基づき、簡易的に理論株価を試算します。
  • 仮定：
    • FCFは当期のマイナスから回復し、2026年6月期以降、年間50億円で安定的に創出されると仮定。
    • WACCは保守的に5.0%と仮定。
    • 永久成長率（g）は1.0%と仮定。
  • ターミナルバリュー： FCF / (WACC – g) = 50億円 / (5.0% – 1.0%) = 1,250億円
  • 結論： この簡易的な試算では、現在の時価総額（約1,500億円）を下回る結果となり、今後の成長がなければ株価は適正水準に戻る可能性があります。

8. 総括と投資家への提言

ショーボンドホールディングスは、国内インフラメンテナンス市場という構造的な需要に支えられた、極めて安定したビジネスモデルと強固な財務基盤を持つ優良企業です。しかし、2025年6月期決算を詳細に分析すると、将来の成長ドライバーに陰りが見え始めています。特に、主力の高速道路関連の受注減少と、それに伴う期末受注残高の減少は、将来の業績に影響を及ぼす可能性のある最も重要な懸念事項です。

投資スタンスは「中立」を維持します。 その論拠は、堅調な収益性と高い株主還元は評価できるものの、先行きの受注環境の不透明感が上値を抑制すると考えるからです。同社の株価は、今後の成長期待ではなく、安定性と高い配当利回り（および自己株式取得）によって支えられている可能性が高いと見ています。

投資家が注視すべき最重要KPIとイベント：

1. 四半期ごとの受注実績： 特に2026年6月期の受注高目標（910億円）の達成に向けた進捗を、国・地方自治体、高速道路会社といった発注者別に詳細にモニタリングする必要があります。
2. 営業CFの回復： 当期は運転資本の悪化により営業CFが大幅に減少しました。今後の決算で、利益の増加と並行して営業CFが回復するかどうか、利益の質を判断する上で重要な指標となります。
3. 株主還元策の見直し： 現状の高い総還元性向が、将来の成長投資を阻害しないか、経営陣の資本配分戦略を継続的に評価する必要があります。

以上